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韦尔股份:内外兼修,2018迎来成长新平台

来源:http://www.mrmtshipyard.com 作者:时时彩平台 时间:2019-09-27 14:39

    外延是模拟公司跨越发展必经道路,公司股权结构和并购经验利好进一步外延。模拟芯片产品具有应用范围广、生命周期长的特点,业绩通常增长稳健但弹性不大,外延将成为公司实现快速成长较优之路。而另一方面公司并购整合经验丰富。预计通过外延获得持续增长动力。

    1H18整体毛利率为28.13%,同比增长8.98个点,与营收主力的分销毛利率提升有关。其中,分销毛利率23.01%,同比增长12.79个点,与电容/电阻等被动元件大幅涨价有关;设计毛利率31.56%,同比略下滑1.19个点,由上游材料/代工涨价抬高成本,及低毛利率的射频/硅麦上量所致。费用方面,管理费同比增长198.36%,与股权激励摊销1.3亿元,及加大研发有关。研发投入同比增长51.87%,继续推动自研产品升级、加强设计布局。运营方面,存货为9.08亿元,增长幅度高达118.92%,主要与分销规模显著增长、及为下半年旺季积极备货有关;应收账款+票据合计增长74.62%,低于营收增速,回款质量有所提升。

首次覆盖,给予增持评级,目标价43.7元。公司是国内模拟芯片龙头标的,2018年大客户导入顺利,且被动元件、MOS缺货带来公司盈利能力提振,另公司外延空间较大,内生、外延都存在超预期可能。我们预计公司2017-19年EPS为0.37、0.95、1.20元,参考可比公司估值,给予公司2018年46 倍PE,目标价43.7元。

    公司“分销+设计”双轮驱动逻辑清晰,重视内生与外延并举发展。随着半导体景气度有望持续,芯片国产化逐步推进,公司作为国内优质半导体企业将受益。不考虑并购豪威,预计2018-2020年归母净利润为4.12/5.51/6.49亿元,EPS为0.90/1.21/1.42元,对应PE为42/31/26X,考虑到年底估值切换,以2019年38xPE给予6个月目标价45.9元,首次覆盖,给予“买入”评级。

    业务模式助力公司顺利导入新客户,“设计”占比提升有望进一步释放公司盈利潜力。依托“设计+分销”的业务模式,公司已成功导入新能源汽车、安防、挖矿和机顶盒等领域客户。公司毛利率较高的设计业务营收占比逐步提升,盈利潜力有望进一步释放。

    公司1H18实现营收18.95亿元,同比增长107.26%,归母净利润1.56亿元,同比增长164.90%,扣非净利润1.52亿元,同比增长222.27%,表现亮眼。其中,18年Q2单季实现营收10.75亿元,同比增长108.25%,归母净利润1.13亿元,同比增长394.27%,扣非净利润1.11亿元,同比增长385.62%。

    本轮被动元件及MOSFET景气周期将深度利好公司业绩。2016年公司电容和电阻分销营收之和为2.9亿,在分销业务中占比较大。自研MOSFET产品进入技术成熟期,毛利率稳步提升且预计MOSFET产能大幅提升。故公司业绩有望在本次涨价潮中深度受益。

    韦尔股份1H18业绩高速增长,表现亮眼

    风险提示:新客户导入、外延进度不及预期,消费电子景气低于预期。

    3、“设计+分销”协同效应显著,“内生+外延”成长路径清晰

    公司“设计+分销”的业务模式协同效应显著。分销助力设计业务紧贴市场动向,打通下游客户渠道;设计业务推动分销提升方案水平,自供与直销提升毛利率。内生方面,公司募投与研发并举,加强高性能分立器件、电源IC、射频器件和直播芯片等领域实力。TVS产品国际领先,增速稳健;MOSFET产品逐渐成熟并有望放量。外延方面,今年5月筹划收购北京豪威及思比科。若收购成功,公司将拥有世界前三的CIS稀缺标的,卡位摄像头在消费电子、ADAS、安防等领域的巨大需求,并实现客户/技术/销售渠道三方面提升。目前全球半导体行业正处于高景气,国产替代加速,看好公司长期成长!

    4、首次覆盖,给予“买入”评级

    2、分销业务拉高整体毛利率,加强布局且运营保持良好

    下游产品需求放缓;原材料短缺/涨价,或者晶圆代工产能紧张影响公司出货与成本;并购不及预期。

    1、客户开拓+涨价助力分销创新高,优质客户推动自研稳步增长

事件

    5、风险提示

    报告期内,分销与设计业务营收占比分别为78%、22%,对应营收同比增速为141.77%、37.74%。其中,分销业务,包括被动元件、分立器件和IC产品等产品代理,产品线不断丰富,新客户逐步突破。分销客户不断突破带来出货大幅提升,叠加电容/电阻等被动元件缺货涨价,分销业务弹性巨大。设计业务,TVS、电源IC、MOSFET占据自研营收前三(合计约90%),其余包括射频/传感器/直播芯片等领域。并已切入优质终端客户,包括三星、HOV、小米等手机巨头,及海康/大华等安防龙头。随着下半年电子传统旺季到来,被动元件/MOSFET等有望维持较高景气,带动公司继续受益。

    简评

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